配合原来的硕士学位，这样就可以在专科谋得教职。后来，我只选修了一门夜间部的视听教育。这是相当无聊的课程，其中最荒诞的一次，是讲师向我们展示一张幻灯片，内容是一份呕心沥血制作也得过奖的布告栏，主题是十月份的月历。结果班上有位同学指出，那张月历上只有三十天，而不是三十一天。这位讲师虽然愣了一下，但却不见有尴尬的表情。虽然，我无意否定形式的重要性，但以这个个案来说，形式完全征服了内容。
我不愿再冒险去忍受这么离谱的教育课程，于是就安排选修加大洛杉矾分校经济学博士班的课程，同时仍然在兰德担任全职的工作。除了微观经济学、货币经济学、经济史以及经济思想发展史等课程外，我还特别设法选修威斯顿教授的财务课程。因为这一层关系，我才能学习到马寇维兹的一些创新研究成果，这些绝大部分都成为财务经济学的滥觞。
博士论文的波折
在修完课程也通过考试后，我开始着手撰写论文，我希望探讨的是转移价格（transferprices），也就是一些大公司有时会运用的内部“影子价格”（shadowprices），以作为激励各部门经营效率的誘因。个人之所以对这个题目感兴趣，一方面是兰德公司正在研究类似的问题，一方面则是受当时芝加哥大学的赫雪雷佛（jackhirshleifer）在这方面著作的影响。当我开始这项专案研究大约三个月之后，赫雪雷佛恰好也转到加大洛杉矾分校来。在艾尔契安的建议下，他看了我到那时为止的研究成果。简单一句话，他不认为我的论文会有什么希望，并极力建议我更换研究主题。
直到今天，我仍然认为赫雪雷佛是我一生中最重要的贵人之一。
我深感挫折但不灰心，就去找威士顿商量。他建议我向马寇维兹（当时他刚加入兰德）请教论文的主题。我于是前去拜访，他也给了一些建议。艾尔契安对于我能在马寇维兹手下从事研究表示欣慰，虽然马氏根本无法列名在我的论文审查委员会的成员之中。
马寇维兹在1952年就已经指出，投资人的投资组合选择，可以视为数学与统计学的问题来处理。投资策略有两项关键因素，即预期收益与风险。前者可以用未来收益机率分配的平均值来表示；后者则可以用该机率分配的变异数或标准差来表示。有效率的策略（efficientstrategy），是指在固定风险下，预期收益最高的策略。他也说明在证券的预期收益、风险及相关系数等估计值为已知时，该如何以公式来表现寻找所有有效率策略的问题，以及该如何运用他所发展的二次规划互除法（quadraticprogrammingalgorithm）来解决上述的问题。他的重心可以说完全在规范性的问题上——他所关心的是适当使用预测结果，而不是预测本身的性质。
我的博士论文探讨三个相关的课题。首先，我对马寇维兹在1958年书中的一项建议洋加引申，这项建议是以单一因素模型（one－factormodel）表现“收益产生过程”（return－generatingprocess）的特性。一般而言，因素模型会界定一个或是更多的关键影响因素，尝试衡量每种证券对各项特定因素的敏感性；同时也假设所有其他的风险来源都是个别独立的（idiosyncratic）——也就是在各类证券之间并没有关联性。在论文里，我所处理的计算式都是在单一因素下才具效率的运算。在后来的研究，我又进一步扩展到较符合实际的多因素情况。
成功的投资组台
其次，我和一位实际从事投资管理的经理人合作，尝试应用对未来的收益进行主观判断的理论与单一因素模型。这方面的实验，只能说是局部成功。令人奇怪的是，最佳投资组合中总是出现一家不是很有名气的公司——施乐（haloidxerox），而且所占的比率还不小。不久这家公司的股价就上涨了好几倍，也许验证了经理人的远见加上及严谨程序的价值。从这次的经验中，我得到一个启示，那就是计量经济方法最适合作风险的估计，至于要作收益的估计，可能还需加上判断。
第三，恐怕也是最重要的（事后也证明如此）一点，我提出了受过微观经济学训练的学者经常会问到的问题：假如每个人的行为都是“最佳化的”（这里，且按照马寇维兹投资组合理论所提出的条件），一旦资本市场达到“均衡”时，证券的价格将会如此？为了让这个问题容易掌握起见，我假设所有投资人都作同样的预期，同时投资报酬系透过单一因素模型产生。研究的结论令人吃惊，也引起争议：证券的价格将会不断地调整，直到期望报酬与对因素变动的敏感性这两者之间，达到简单的线型关系时为止。我遵循回归分析的作法，用贝他值来表示对因素变动的敏感性。因此这项结果可以简述如下：贝他值愈高的证券，预期报酬率也愈高。长期来看，风险中只有受并通因素影响的部分，才可以获得报偿。至于其他的部分（我称之为“非系统风险”）则毋需也没有报偿，因为透过合理分散投资，可将之降到很底。
在这样的情况下，资本资产订价模型（capitalassetpricingmodel）于是诞生。
华盛顿大学的岁月
在完成博士论文之前，我曾有机会在西雅图消磨一天。那天居然是阳光普照的天气，水面满布帆船。由于航行一直是我的热爱，于是我向华盛顿大学申请教职。在获录用后，我就搬到了西雅图。
当时，华盛顿大学的商学院正值转型初期，由原来传统、松散、以制度为导向的课程，转变为像现在这样以严谨理论为基础的学术殿堂。其间固然有挫折感，但也充满了机会。教学的负担相当沉重，但是只要愿意尝试的新课程，都会受到肯定。延续在蓝德不拘于一隅的传统，我教的课程有统计学、作业研究、电脑科学和微观经济学，另外再加上公司理财及投资学。有句话说的一点都没错，学习一项事物的最佳方法，就是试着去教给别人。在华盛顿大学，至少我是学了许多。
同时，我也完成了大量的研究。最重要的是，在此地的第一年里，我导出了资本资产订价模型中的其他基本要素。
虽然我的博士论文中所获得的均衡结果尚令人满意，但似乎过于倚重一个重要的假设条件，即证券报酬之间的相关性只受单一因素的影响。我的直觉告诉我，应该有可能将模型一般化，而不需受到这个假设条件的约束。在经过几次错误的尝试后，我发现在有效率的市场中，不管产生证券报酬的程序为何，期望报酬与贝他值之间的基本关系都会存在。我曾把这方面的发现与结果，写成《资本资产价格：风险条件下的市场均衡理论》（capitalassetprices：atheoryofmarketequilibriumunderconditionsofrisk）的论文。但是这篇文章的刊出却延迟了两年多，因为最初遭一位审稿人退稿，后来《财务期刊》（journaloffinance）的编辑人员又改组。在此同时，我公开发表研究成果，也积极地和快速发展的财务经济学领域的其他研究者交换研究成果。透过不一而足的方法，我们找到了这方面的研究同好，也举办各项研讨会。学术界的沟通过程多少带有神秘的色彩，即使参与其中的人也会有此感受，但这个过程的效率非常惊人。
虽然身在华盛顿大学，但在蓝德的资金资助下，我结合了对经济学与电脑这两方面的兴趣，写成《电脑经济学》（theeconomicsofcomputers）一书。其间，我曾请了一年的长假回到蓝德从事一些非军事方面的研究专案，其中一项是探讨运用不同时段的差别费率，来改善纽约三个主要机场的航机着陆权与空间使用的配置。
在华盛顿大学度过收获丰硕的几年后，我在开创新局的想法下，转往了加利福尼亚大学新设的尔湾（irvine）分校社会科学学院。当初的计划是要成立以“不确定经济学”为研究主轴的经济学系。不幸的是，当时正值反战运动的最gāocháo，这所建在橘郡（orangecounty）的公立学校，根本不宜学术性的思辨。校园里自校长以下的每个人都有被迫参与的任务，确保学校可以自由调查各种思想，不分左派还是右派。
在尔湾期间，我受聘担任纽约美林公司（merrilllynch）的顾问，协助将我和其他学者所发展的一些观念，落实在实际的应用上。我也完成了一本名为《投资组合理论与资本市场》（portfoliotheoryandcapitalmarkets）的著作，汇总说明大部分的相关研究成果。
过了一年之后，一些教授终于认清，要在尔湾营造一个创新而高水准的新科系，恐怕尚言之过早。许多人于是另寻更适合发展的园地，我也是其中之一。
风云际会斯坦福
1970年，我转到目前任职的学校——斯坦福大学商学研究所。当时的斯坦福在财务方面已经有相当杰出的表现，希望在课程内容以及研究计划两方面，更加强化以当代经济学为基础的研究内涵。为此，克劳思（alankraus）、李绅伯格（boblitzenberger）和我设立了第一个正式的财务博士班课程，并共同任教。在这个过程中，我们开始为今天所谓的财务经济学勾勒出轮廓。感谢他们两位，使我在这方面的知识大幅地增长。
70年代的斯坦福商学院，急于达成在研究与教学两方面并臻卓越的目标。为了更进一步强化财务课程的师资阵容，除了既有的克劳思、李纳柏格、罗比契克（alexrobcheck）、所罗门（ezrasolomon）及梵洪（jimvanhome）之外，又聘请了特纳、寇克斯（johncox）、葛劳斯曼（sandygrossman）以及史寇尔斯（myronscholes）等人。在经济学系，则有史蒂葛立兹投入这方面的研究，我们同样使用亚罗在这个领域的重要研究成果。同时我们也和加利福尼亚大学相克莱分校共同开设一系列的研讨课程，经由这样的机会，得以接触里蓝德（hayneleland）、罗森伯格（barsrosenberg）及鲁宾斯坦（markrubenstein）等人。以我个人的兴趣而言，这里真是再好不过的环境。
我同时在企管硕士班及博士班教授财务学及微观经济学。顾特纳和我共同安排微观经济学博士班的课程，我从中学到不少。然而，我也很快地理解到，我还是应该把全部的精力摆在财务经济学上。
我在这些年间最重要的工作，就是撰写无前曾提到的《投资学》教科书。虽然我早就觉得这个领域需要一本以扎实的财务经济学理论为基础的教科书，不过我延迟了两、三年才动笔，因为我认为要达到这个水准，还必须再对制度细节以及产业实务多作了解。最后我还是让步了。这项工作实在过于艰巨，但也的确是难得的学习经验。
在撰写这部教科书的时候，我发现不只有必要记录当前已经风行的理论，也必须提供相当的新理论。因此，本书对我而言，不但成为鞭策研究的原动力，也是这些研究成果公开发表之处。
有两个例子值得一提。一是为解决某种特定投资组合最佳化的问题，有一套看来属直觉性但却很实用的互除法。虽然这只是非线型最佳化的一般分析的一个特例，但其原则可用通行的经济学名词来陈述，如效用最大化、依据边际效用所作的选择等等。此一技巧经证实非常有用，并已获得广泛的商业应用。
第二个例子是关于选择权的评价问题。我认为布莱克——史寇尔斯（black-scholes）这项重要的选择权评价公式，不但难以理解，而且也不可能解说清楚，因为该公式是以非常困难的连续过程的数学为基础。于是我就想，应该有与这个公式对应，但属不连续时间、不连续状况的公式。很高兴的确如此。再者，经由数字实验也证实，用二项式过程所得到的数值，在不连续步骤的数目增加时，可以很快地向连续形式收敛。我在1978年出版的教科书中，介绍了这个处理方法。寇克斯、罗斯（sieveross）以及鲁宾斯坦均以此为研究基础，证实了许多评价的问题都能以类似的方法解决。现在我已了解，这类模型即亚罗——戴布鲁状态偏好典范（arrow－debreustate－preferenceparadigm）的特例，目前也为实业界广泛采用。
跨足企业界
70年代以及80年代，我和旧金山富国银行（wellsfargobank）一个积极创新的小组往来密切，工作的重点是要把财务经济学上的知识应用到资金管理方面。在福仕（billfouse）以及弗亭（jimvertin）的带领之下，富国银行有多项成就：率先创造了指数基金、针对投资者目标而量身设计的被动式投资组合（passiveportfolios）、以未来现金流量预估贝他值及预期报酬、风险的估计等等。今天，富国银行以及福仕的美隆资本管理集团（melloncapitalmanagementgroup）根据财务经济学的操作程序，管理超过1250亿元的资产。
1986年
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