汇率方面，也就是在进口商品价格方面，充分发挥了作用，但在国内产品价格方面，却基本上没能产生这样的效果。
至于分摊到纳税人身上的食利者的负担，却是以法郎的国内购买力来衡量的，前者必须从中拿出一部分移交给后者。因此，如果国内价格的上涨速度，能与汇率的下跌速度一样迅速，国家债务的实际负担就可以减轻至少1／3。所以我认为，要解决您所面临的财政困难，没有别的方法，只有提高国内价格水平；而且非常清楚的一点是，要达到这一目的，无须进一步实施通货膨胀，也无须使汇率作进一步的下跌。
至于您认为国内价格达到怎样的水平，才有希望使预算平衡，则要由您自行决定。在此之后，您下一步的工作是，想方设法，在您尽可能做到的有组织和科学化的方式下，实现价格的上涨。在我这个局外人看来，使国内价格水平提高到战前的8倍到9倍之间，似乎就非常充分了。在这样的情况下，没有理由再进一步推行通货膨胀政策和降低法郎汇价。您所必须做的一切，目的就在于使纸币流通和法郎汇价稳定在目前的水平，同时，让国内价格能有充裕的时间，作相应的上涨。
目前法郎价格处于较低的水平，究竟是出于什么缘故呢？我认为主要是由于以下几点：（1）时间因素——国内价格行动迟缓，但只要假以时日，迟早会达到它应有的水平；（2）纸币的贮藏，在规模上甚至比以前还要大，致使现有通货的流通趋于迟缓；（3）由于信心的缺乏，导致法国的对外投资出现了过度的发展，结果使汇率下降到与商业形势相适应的水平以下；（4）在地租等方面的法律限制。
这些因素并不是一成不变的，其中第一点，随着时间的流逝，情况会自然有所改观，至于第二点和第三点，主要是内部信心恢复的问题。因此正确的策略应当是致力于信心的恢复，然后静观事态的发展。关于恢复信心的方式，当然不是依靠大量增加租税，而是在于使法郎汇价稳定在接近于目前的水平上，以避免引起猜忌或非难。
那么，如何来稳定法郎的汇价呢？实际上做到这一点并不如一般所想像的那样困难。贸易差额的现状对法国是非常有利的。目前的国内价格水平，有利于出口而不利于进口。法兰西银行的黄金储备，以目前汇→JingDianBook.com←率折算，约占纸币发行额的40％。处于这样的形势，我认为，只需做一件事，即法兰西银行应明确宣布，至少在两年内，只要美元对法郎的汇率不低于已经公开确定的水平，该行可以无限制地凭法郎供应美元；同时该行也做好准备，为了贯彻这一措施，于必要时不惜使用黄金储备。至于公开确定的汇率，大体上应当保持在1美元兑换25法郎至30法郎之间。比较稳妥的办法是先选定后一比率，希望通过努力，争取最终达到前一比率。要顺利实现这一计划，别无他择，关键就在于对银行所采取的措施予以充分的信任。有了这样的稳定局势为基础，您可以毫无困难地借入充足的资金，而不必依靠进一步的通货膨胀，来渡过这一时期。
至于其他一些问题，您尽可以静候时机来加以解决。随着国内价格水平逐渐上涨到与汇率保持平衡，以及随着征税机构的逐步改善，您的预算收入也必将逐月提高，一直到与支出相抵。此外，凡是以法郎计收的、非从价的那些租税，也必然会随着价格的上涨而同步提高。
法国政府在两个问题上的处理应当有坚强的决心——一个是法郎最低限度汇价的保持，在这一点上应不顾一切，即使动用黄金也在所不惜；另一个是最大限度地集中税款。这些都是必不可少的手段。处于目前阶段，有勇无谋地提高税率，是在错误方向下的努力，是不会取得成就的。
有些人对上面提出的主张会有反对意见。细细斟酌一下，不难看出，这些反对意见的论据完全是政治性的。反对者认为，依靠大幅度提高价格的任何政策，势必引起生活费用的提高，这在广大民众中是不会受到欢迎的。此外，凡是促使国内价格与国外价格保持平衡的政策，势必有损于出口业的利益，因为出口业的兴旺发达，就是由于这两种价格的不平衡。我们可以把情况分析一下，告诉他们，关于第一点，除非纳税人甘愿为了食利者的利益而牺牲自己，否则国内价格是迟早要上涨的；关于第二点，除非让法郎汇价一直下跌，否则国内和国外价格的平衡也是迟早难免的。但是这种说法，在偏重现实的人们面前，恐怕未必有足够的说服力量。
但是，另一方面，也的确需要考虑一些很有分量的政治因素。农场主和农业生产者，一直是在过度低廉的价格下出售其产品，因此，他们肯定会欢迎农产品价格的提高。而且，政府若明智的话，就应当事前明确说明，政府无意于使工薪阶层和公务人员遭受损失；应当明文规定，在此后的两年期间，一切工资和薪金，每一季度作一次自动调整，使之与生活费用的增长幅度相适应。
我认为值得考虑的意见都已经摆到这里了。无论它们是否合您的意，我相信，以下问题是您必须仔细加以考虑的：
（1）国内价格水平的提高，果真能解决困难吗？
（2）不依靠提高价格，您能不能解决困难？
（3）想最终阻止价格上涨的目的是不是能够达到？
（4）如果达不到的话，还不如因势利导，促使价格做有条理、有组织的上涨，这难道不是一种明智的抉择吗？
（5）无论您采取的是这里所建议的还是别的方针政策，对于利用法兰西银行的黄金储备以稳定法郎汇价这一点，有没有充分的反对理由呢？
您忠实的仆人
j.m．凯恩斯
二、法郎的稳定（1928年）
我们对政治家心存不满，不是由于他们政策上的不能始终如一，而是由于他们的顽固不化。他们只是命运的解释者，而不是主宰者。简而言之，他们的任务就是记录既成事实。从这一点出发，我们认为，普恩加莱先生的精神是值得称道的，他不在乎受到政策上不能始终如一所引发的批评，没有让这一点成为他推行政策的绊脚石。多年以来他一直认为，法郎贬值将会导致国家处于破产的地位，造成民族的耻辱。他把法郎定位于约合战前金值的1／5，这的确是一件了不起的功绩，当任何人想对此加以阻挠时，他甚至以辞职威胁来抗争。
最终选定的法郎价值水平大体上是适当的。法国当局的某些高层人士却宣称，把法郎定位于战前金值的1／6（即150法郎兑换1英镑），应当更为恰当、更为可靠。但把法郎定位于战前金值的1／5，具有一个很大的优点，即这与最近18个月以来汇率的实际水平基本上相一致。有人认为普恩加莱先生犯了一个错误，他把法郎稳定在一个将引起通货紧缩的水平上；但根据有关统计资料证明，这不是事实。在1925年12月到1926年11月的12个月内，汇率的波动异常强烈，以致国内价格根本来不及与这一变动趋势相适应；但除此之外，法郎价值（以金计）从来就没有低于现在所选定的水平。此外，预算的平衡，还必须依赖纳税人按目前水平所能承受的公债利息负担。因此，依我之见，没有充足的理由把法郎定位于比目前更低的水平上。
那么选定的法郎价值是不是过低了呢？在这一点上，法国国内存在着某些批评意见。批评者所依据的理由主要有两个：其一，法郎价值是否低于与国内价格相适应的水平；其二，它要求食利者所放弃的权利要求，是否有些过多。官方公布的物价指数——若以所包括商品的表面价格为依据——表明，与价格相一致的法郎金值，较为接近战前价值的1／4（100法郎兑换1英镑），而与战前价值的1／5距离较远。但法国的物价指数是非常粗略的，其间的误差可能很大；况且两年半以前，法郎的价值就高于现在所选定的水平，两年半是一个相当长的时期，足以使物价从容地向上调整；再者，物价向上调整总是比向下调整要迅速得多。毫无疑问，房租必然会有所提高；至于其他物价，即使有所提高，与国外金价相对照，上升幅度大概也不会十分显著。就食利者来说，相当苛刻的资本课税已经令他们心惊胆颤了，不过特别尴尬的局面总算没有发生，现在如果在原有的基础上再进一步，这种要求也未免有些强人所难了。也许普恩加莱先生更相信另外三个与实际情况相联系的论点：其一，法郎的价值如果选定得过高，也许会破坏预算平衡，而这一点却是费尽心力才达到的；其二，过高的法郎价值，将导致出口业的企业家濒临破产，而这些人在政治上却有着相当的影响势力；其三，也许是最现实的一点，作为政府的代理人，法兰西银行按现有汇率已经购入了3亿英镑的外汇，因此法郎价值的提高，将使该行蒙受损失。例如，若把汇率固定在100法郎兑换1英镑的水平上，法兰西银行也许会损失6000万英镑，而外国人将受益其中的很大一部分。关于这一点的利弊得失，普恩加莱先生和其他任何一个法国人都是非常清楚的。
因此，普恩加莱先生排除异议，坚持其原有的立场行事。这一决定完全消除了世界各地的金融市场和证券交易所中关于法郎汇价的不稳定因素，使法国的进口商和制造商不再踌躇不前，于是原来处于闲置状态的大量购买力，现在可以重新发挥对生产原有的积极作用。由此可见，普恩加莱先生的确是获得了某种程度的成功，这也许是他职业生涯中的第一次。说实话，我们都为他的这一决定而感到高兴。
将战后英法两国的若干演变情况进行一番比较也许是很有意思的。在英国，我们的当权者从来闭口不谈他们的法国同行所说的那些看似毫无价值的话，也从来不草率地违背稳健的财政原则。但是，英国是在一种特殊情况下从过渡时期挣扎出来的，这种特殊情况就是战争债务的负担日益沉重，所欠美国的待付款丝毫没有削减，通货紧缩的财政政策仍居主导地位，结果是一方面税收的负担加重，一方面数百万人陷于失业困境。法国的情形却不是这样，它的战争内债减少了4／5，而且通过与盟国的协商，使其外债减免了约一半以上，因此它现在正在避免通货紧缩造成的损失。法国在争取实现这些目的的同时，并没有违反稳健财政政策和资本主义原则，并没有因此而受到丝毫的信誉损失。结果法兰西银行显得比英格兰银行要强大得多，人们依然认为法国是坚持储蓄和利息心理的最后堡垒。由此看来，英国并没有从它的行事原则中获取任何好处。
或许我们得到了应有的报应。法国的确背弃了原则，也未能始终如一，但它一贯是把那些可以避免的损失拒之门外，归根到底，它是遵从经验教训的。而我们英国既没有听从理论上的警告，又置事实的压力于不顾，惟条约之命是从。
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